O que aconteceu neste fim de semana foi marcante. Não pelo evento em si, mas pela forma como o mercado reagiu, o comportamento do investidor. Ou melhor, pela forma como quase não reagiu.
Se algo semelhante tivesse ocorrido nos anos 90 ou no início dos anos 2000, o impacto teria sido outro. Veríamos oscilações relevantes no preço do petróleo, movimentos fortes no dólar e, muito provavelmente, mudanças abruptas na curva de juros. Nada disso aconteceu. A reação foi surpreendentemente contida.
Mais curioso ainda foi o silêncio dos bancos centrais. Não houve intervenção do FED, nem do Banco Central Europeu. O mercado simplesmente seguiu em frente.
Esse comportamento revela algo maior: uma mudança estrutural na forma como os investidores lidam com choques. Quem viveu os anos 90 aprendeu a operar em um ambiente de alta volatilidade, marcado por crises como a asiática, quando qualquer abalo externo se refletia imediatamente na bolsa e nos juros, especialmente em países como o Brasil.
Naquela época, volatilidade de 40% ou 50% era comum. Uma volatilidade implícita de 30% era considerada baixa. Isso significava oscilações diárias de 2% nos preços dos ativos. Em momentos mais tensos, 4% ou 5% por dia não eram exceção. Hoje, esses movimentos se tornaram raros.
A segunda-feira recente deixou isso claro. O dólar pouco se mexeu. O petróleo também. E o mercado, como um todo, permaneceu calmo.
Minha leitura é que existe um efeito claro de moral hazard, resultado de anos de intervenções monetárias e fiscais. Autoridades agiram como uma espécie de amortecedor emocional dos mercados. Reduziram o medo, a ansiedade e o desconforto associados a grandes choques.
Essa lógica não é exclusiva do mundo financeiro. Ela aparece também no comportamento das famílias e das novas gerações. Mas, voltando aos mercados, o investidor atual navega em um ambiente quase anestesiado.
Ele viu o mundo parar durante a pandemia e, ainda assim, tudo foi rapidamente resolvido com estímulos sem precedentes. Mais do que isso, quem estava posicionado em ativos de risco acabou sendo premiado com um forte bull market. Foi como um calmante financeiro em larga escala.
Depois vieram outros choques, como a quebra do SVB, um banco com ativos maiores que os do Itaú. Ainda assim, o mercado seguiu confiante. A lógica era simples: “o FED virá”. E veio.
Hoje, os bancos centrais estão at the ready. Em prontidão permanente. Isso moldou o comportamento dos agentes a tal ponto que, desta vez, nem foi necessário agir. O próprio mercado se autorregulou. Sem pânico. Sem corrida por proteção.
Para investidores mais experientes, isso gera desconforto. Em um evento recente do BDG, Luiz Stuhlberger levantou a tese de que os mercados embutem pouco prêmio para os riscos atuais. A volatilidade implícita estaria baixa demais diante dos desafios à frente.
A questão é válida. Mas vale a provocação: será que até mesmo os investidores mais sofisticados não estão ancorados em um modelo mental antigo? Um modelo em que choques necessariamente geram reações explosivas?
A eleição de 2014 é um bom exemplo. Naquele ano, a volatilidade implícita das opções da Petrobras chegou a 100%, 110%, e permaneceu elevada por quase dois meses. Para o próximo ciclo eleitoral, é possível que vejamos picos pontuais de estresse. Mas sustentar esse nível de volatilidade por tanto tempo parece menos provável.
O risco macro é menor? Talvez não. Mas o comportamento do investidor é outro.
O episódio recente envolvendo a Venezuela reforça essa leitura. Vivemos em um mundo diferente. O investidor reage de forma diferente. E isso, gostemos ou não, faz preço.
É sobre isso que precisamos refletir.
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