Estamos revisando nossas projeções de resultados para Simpar (SIMH3), mantendo a recomendação de compra, porém reduzindo o preço-alvo para R$ 13,00 para dezembro de 2024 (R$ 16,00 antes), o que representa um potencial de valorização de 59%.
Ajustamos nosso preço-alvo para SIMH3 para refletir as mudanças observadas em suas controladas, além da recente redução da participação detida na Vamos (VAMO3), de 71% para 60,1%.
SIMH3 deverá refletir os resultados positivos esperados para as três controladas abertas (JSLG3, VAMO e MOVI3), que ampliaram a escala de operação e devem agora frear o crescimento da frota (principalmente em MOVI) e se concentrar na geração de caixa e redução da alavancagem.
Adicionalmente, vemos a redução no custo de capital como um ponto importante nas teses de investimentos das empresas do Grupo, que deverão destravar valor e capturar maior demanda nos setores com a recuperação dos investimentos dos clientes.
Simpar – SIMH3 – Diligência na alocação de capital e foco na alavancagem
Com um histórico de uso de capital de terceiros para viabilizar seu crescimento, SIMH vem sinalizando foco na geração de caixa e redução da alavancagem, o que entendemos que é uma estratégia positiva em meio ao cenário de queda nas taxas de juros do Brasil.
A empresa reduziu sua participação nas controladas, tem adquirido companhias com estruturas de caixa líquido ou baixa alavancagem, freou o crescimento de frota e vem priorizando a rentabilidade dos contratos, mostrando uma maior diligência na alocação de capital.
Acreditamos que o foco na redução da alavancagem da holding e das controladas destrave valor para o acionista.
Riscos para a tese
O risco de execução operacional em MOVI, com a mudança na frota para carros populares, pode impactar negativamente o reajuste das tarifas. Além disso, a desmobilização de carros seminovos é um risco operacional. A companhia ainda possui um mix elevado de modelos SUVs e a demanda por estes modelos pode cair com a normalização da produção dos carros mais básicos.
Em VAMO, apesar de não ser o cenário base, existe o risco da companhia não conseguir elevar o retorno dos novos contratos (receita bruta mensal contratada / capex contratado do período) no cenário ainda restrito de investimentos no curto prazo e a entrada do EURO 6 no mercado.
Vemos como importante o foco na redução da alavancagem e desaceleração no crescimento de frota para destravar valor, assim como realizado em MOVI.
Em JSLG, vemos o risco de execução na expansão internacional, devido às diferentes culturas e
mercados. Além disso, o risco de alocação de capital se faz presente em meio a estratégia de fusões e aquisições ativa.
De forma geral, um corte mais lento da taxa SELIC pode impactar as empresas devido ao perfil alavancado, e uma redução na demanda por fatores externos que impactem a geração de caixa.
Simpar (SIMH3)
A SIMH segue expandindo sua escala e a posição de liderança nos setores de locação e logística no Brasil. Essas características se refletem em vantagens competitivas como:
- amplos descontos na compra de ativos e
- menores custos operacionais em relação aos pares.
A SIMH possui um modelo de negócio diversificado e complementar que lhe permite uma estrutura de
custos competitiva e um fluxo de receitas estáveis, visto o perfil dos contratos de longo prazo para a maioria dos negócios, o que minimiza o risco de ciclos de juros e inflação.
Com um cenário macroeconômico mais positivo para os próximos anos, entendemos que a demanda no mercado de atuação da SIMH deva permanecer saudável com o retorno dos investimentos, e essa demanda deve permitir a companhia seguir aplicando reajustes adequados nos seus serviços, e recuperar a diferença entre o custo da dívida e o retorno sobre o capital investido (ROIC spread) para patamares históricos.
Endividamento
Nos últimos anos, SIMH aumentou o endividamento para crescer, tanto de forma orgânica como por aquisições. Essa estratégia, apesar de inerente ao modelo de negócios, manteve a alavancagem do grupo em patamares elevados.
Com a elevação dos juros, a lucratividade sofreu.
Apesar disso, a companhia possui um histórico de expertise na gestão da alavancagem, que nos faz acreditar na administração para atingir a meta de 3,0x nos próximos anos, continuando a trajetória recente.
Com a inflexão da curva de juros nos próximos anos, acreditamos que a companhia será mais conservadora no crescimento das controladas que já atingiram uma escala importante. A companhia visa reduzir em 50% a dívida líquida da holding nos próximos anos.
A companhia reduziu a participação na VAMO, acrescentando aproximadamente R$ 434 milhões ao caixa, e deve continuar focando na redução da alavancagem para manter suas empresas listadas na casa de 3,0x dívida líquida/EBITDA.
Além disso, a abertura do capital da Automob está nos planos, o que poderia, considerando o valor patrimonial, adicionar R$1 bilhão ao caixa e reduzir a alavancagem reportada no segundo trimestre de 2023 em 0,1x, se aproximando da meta.
Por fim, acreditamos que com um prazo médio da dívida de cinco anos, cobertura da dívida de curto prazo em 3,1x, e um custo reduzindo junto à SELIC, a SIMH está com uma estrutura administrável e deve voltar a ter lucros crescentes já em 2024.
Desconto de holding
Acreditamos que SIMH é mais valiosa do que a mera soma do valor de suas investidas. Porém, seu valor de mercado incorpora um desconto à soma das suas participações, o chamado “desconto de holding”.
Este desconto é calculado:
- somando os valores de mercado da participação do grupo nas empresas listadas, valor patrimonial nas empresas fechadas e a dívida líquida da holding e;
- comparando a diferença da soma das partes com o valor de mercado da holding.
Historicamente, o desconto de holding de SIMH oscilou entre 20% e 25%, mas atualmente vemos um desconto de holding abaixo de 10% para a empresa, patamar abaixo do histórico e ao desconto de holding de empresas similares, como Itaúsa (ITSA4) (18,8%) e Bradespar (BRAP4) (20,4%).
Diante do desconto abaixo da média histórica e dos pares, entendemos que nesse momento o acionista deve estar exposto às controladas ao invés da SIMH, que apresentam maior potencial de valorização.
Entendemos que as companhias JSLG e MOVIDA performaram bastante no ano, mas a VAMO sofreu
um desconto exagerado recentemente, efeitos que influenciaram o fechamento do desconto de holding da SIMH.
Apesar desse cenário, quando utilizamos um desconto de holding na soma das partes para Simpar – SIMH3 – de 25% (conforme média histórica), ainda enxergamos um potencial de valorização relevante de 59% para 2024, que nos faz manter a recomendação de compra.
