O desconto da Vale (VALE3) em relação às mineradoras diversificadas globais é de cerca de 10%, e não dos níveis mais generosos que os múltiplos brutos sugerem. A conclusão é da XP Investimentos, que atualizou as estimativas para a companhia e manteve a recomendação neutra.
A diferença está no método. Pela abordagem convencional, a ação negocia a 5,1 vezes o valor da firma sobre o Ebitda projetado para 2027. Usando um cálculo baseado em caixa e incorporando passivos que funcionam como dívida, o múltiplo sobe para 5,9 vezes, contra 6,6 vezes dos pares globais.
“Acreditamos que são necessários ajustes adicionais ao comparar os níveis de Ebitda e alavancagem entre as empresas, de forma a manter a consistência com os números historicamente reportados pela Vale”, apontam Lucas Laghi, Guilherme Nippes e Fernanda Urbano, analistas da XP Investimentos.
Com o ajuste, o desconto fica em linha com a média observada desde Brumadinho.
Caixa pressionado no curto prazo
A geração de caixa segue apertada. Assumindo minério de ferro a US$ 100 por tonelada e cobre a US$ 14.000 por tonelada em 2027, a corretora estima retorno de fluxo de caixa livre de cerca de 6%, antes dos desembolsos ligados a Samarco e Brumadinho, número abaixo do consenso de mercado.
Cinco fatores explicam a diferença: fretes mais altos, real mais forte, despesas atreladas ao Brent pressionando custos, investimentos de crescimento em metais básicos e outras obrigações de caixa. Mesmo assim, a casa vê avanços encorajadores na estrutura de custos da Vale Base Metals, sobretudo nas operações de cobre.
O longo prazo está no cobre
“Estimamos que os retornos de fluxo de caixa livre atinjam 7% a 13% em termos reais até o período de 2030 a 2035, com a maior parte do crescimento incremental vindo da Vale Base Metals”, observam Laghi, Nippes e Urbano.
A contribuição da subsidiária para o fluxo de caixa deve saltar de algo entre zero e 10% hoje para uma faixa de 30% a 50% até lá.
O problema, na leitura da corretora, é que essa oportunidade já está no preço. A análise por soma das partes sugere um prêmio implícito para a plataforma de metais básicos, negociada a cerca de 8 vezes o Ebitda, contra aproximadamente 5 vezes para o minério de ferro, patamar considerado razoável para um preço de longo prazo perto de US$ 90 por tonelada.
“Esse framework aponta para uma faixa de valuation de US$ 14 a US$ 16 por ADR, sugerindo uma relação risco-retorno amplamente equilibrada”, projetam Lucas Laghi, Guilherme Nippes e Fernanda Urbano, analistas da XP Investimentos.
O intervalo equivale a algo entre R$ 70 e R$ 80 por ação na bolsa brasileira.
