Os bonds de longo prazo (2056) da SpaceX (SPCX34), emitidos com spread de 175 pontos-base acima dos Treasuries, já estão sendo negociados com spread de aproximadamente 202 pontos-base – uma abertura de 27 pontos-base que, em termos de preço, representa queda superior a 3% em relação aos títulos do Tesouro americano.
O título de dez anos da SpaceX, que negociavam com um spread de 150 pontos-base acima dos Treasuries no dia 24, agora opera a 160 pontos-base.
O movimento coloca os papéis da companhia de Elon Musk em território de “junk” na prática, apesar da classificação de grau de investimento — nível BBB médio — atribuída pelas agências de risco.
O ponto central da crítica de Lourie é a inconsistência entre a classificação de crédito e os fundamentos financeiros da SpaceX. A empresa opera com fluxo de caixa livre negativo e não oferece qualquer orientação sobre quando essa situação se reverterá.
“Eu entendo que algumas empresas com rating AA estão mergulhando em FCF (Fluxo de Caixa Livre) negativo à medida que o capex (investimentos) sobe. Mas essas empresas podem desligar os gastos e o modelo de negócios central permanece intacto e saudável. A SpaceX não pode”, argumentou o analista.
Para Lourie, o modelo de negócios da SpaceX é inseparável do capex: cortar os investimentos significa não ter foguete, não ter a expansão do Starlink e não ter história para contar. “Você não está avaliando um balanço, está avaliando um roadmap”, resumiu.
Nesse sentido, comprar os bonds da SpaceX equivalia a pagar um prêmio enorme acima dos spreads de junk por uma ideia, e não por um ativo com geração de caixa comprovada.
Comparação desfavorável com a Oracle
Lourie aponta que, no momento da emissão, os bonds da Oracle — empresa de grau de investimento com produto real sendo entregue — estavam sendo negociados cerca de 50 pontos-base mais largos do que os da SpaceX no mercado secundário, acima de 200 pontos-base.
“Você poderia ter comprado o nome IG (Investment Grade) consolidado, com produto real sendo vendido, mais barato. Em vez disso, pagou pelo sonho, com a esperança de repassá-lo para outra pessoa que quisesse um sonho caro”, criticou.
O analista internacional Marink Martins, da EQI Research, compartilha da preocupação com a classificação de risco atribuída à SpaceX.
“O que chama a atenção é uma classificação de risco como grau de investimento para uma empresa que tem um fluxo de caixa negativo. Muito diferente do Google ou da Meta que em qualquer momento poderia parar investimentos para gerar caixa. Isso levanta um ‘red flag’ incrível para uma empresa num estágio deficitário”, avaliou Martins.
Promoção intensa e inclusão antecipada no Nasdaq 100
Martins também chama a atenção para o esforço de marketing em torno da SpaceX no mercado financeiro.
“Foi realizada uma promoção muito forte na SpaceX”, afirmou o analista, citando como exemplo a exceção concedida para a inclusão antecipada da companhia no índice Nasdaq 100 — um sinal de que o entusiasmo em torno do nome foi além dos fundamentos tradicionais de análise de crédito.
Lourie resume o problema da seguinte forma: quem comprou os bonds da SpaceX para capturar beta assumiu uma assimetria de risco completamente desfavorável. Se a inteligência artificial entrar em colapso, bonds e ações vão a zero.
Se a IA disparar em trajetória parabólica, os bonds sobem 10 pontos e as ações vão à lua.
“Na próxima vez, atire para a lua”, concluiu o analista, sugerindo que quem queria exposição ao potencial da SpaceX deveria ter buscado o mercado acionário – e não os títulos de dívida, onde todo o risco está concentrado com upside limitado.
