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O que acontece com o BTRA11? O que fazer com as cotas? Confira o que diz Felipe Paletta

O que acontece com o BTRA11? O que fazer com as cotas? Confira o que diz Felipe Paletta

Felipe Paletta

Felipe Paletta

23 Jun 2022 às 17:29 · Última atualização: 24 Jun 2022 · 6 min leitura

Felipe Paletta

23 Jun 2022 às 17:29 · 6 min leitura
Última atualização: 24 Jun 2022

FII

O BTRA11, o fundo imobiliário de terras agrícolas do BTG Pactual, foi destaque no noticiário nos últimos dois dias. E, depois de passar a noite me debruçando sobre os processos, trouxe aqui algumas reflexões importantes.

E, é claro, trouxe também um direcionamento para os investidores do fundo. Sinto-me na responsabilidade de explorar o assunto também pelo fato de o BTRA11 estar entre minhas recomendações de compra na Monett.

Meu objetivo, portanto, é te dizer: (i) o que aconteceu; (ii) o que pode acontecer; e (iii) o que fazer agora.

O que aconteceu?

Ontem, dia 22 de junho de 2022, o mercado repercutiu a notícia de que um dos inquilinos do fundo ajuizou pedido de Recuperação Judicial e que isso poderia impactar os rendimentos mensais distribuídos pelo fundo, já que esse inquilino representa 24% dos rendimentos mensais do fundo.

Até aí, tudo bem.

Pelas minhas contas, o impacto apareceria apenas em 2023, já que a compra do imóvel foi condicionada a um seguro locatício de 12 meses e a cobrança dos aluguéis são feitas de maneira antecipada, semestralmente, para evitar desencaixes de caixa – pela volatilidade da atividade agrícola.

Esse impacto seria de R$ 0,22 por cota, o que deixaria o dividend yield desse fundo não na casa dos 13% nos preços de ontem, mas, sim, pouco acima de 10% ao ano, o que continua sendo um bom rendimento.

Por segurança, é claro, a gestão deve reduzir os dividendos mensais, hoje na casa dos R$ 0,94 por cota, para a casa dos R$ 0,70, a fim de manter uma reserva, pois o caso é mais complexo e você vai entender na sequência.

No mesmo fato relevante divulgado ontem, a gestora diz que um credor do locatário, a empresa Safras Armazéns Gerais, teria ajuizado diversos processos contra o locatário pelo não cumprimento dos pagamentos referentes a um montante de 180 mil sacas de milho, que, a valor presente e corrigidos já nos atos do processo, levariam essa dívida isolada para a casa dos R$ 15 milhões de reais.

Mais do que isso. O credor tenta impugnar na justiça a venda da Fazenda Vianmancel do BTG, no valor de R$ 81 milhões, em agosto de 2021, argumentando que a venda teria sido feita após os autos de contestação de falta de pagamento, o que implicaria em má fé.

Não vou me prender aqui nos detalhes e nos processos que li na última noite, mas vou deixar algumas reflexões sobre o que pode acontecer e como isso deveria afetar a nossa decisão de comprar ou vender esse fundo.

Agro, agronegócio na bolsa

O que pode acontecer?

Na minha visão, o pior dos riscos aqui seria a perda do imóvel pela gestora.

Por que isso?

Bom, como o pagamento da propriedade não foi feito em juízo, caso a justiça determine que o imóvel vá a leilão, o BTG terá de entrar na fila dos credores do seu inquilino atual, a família Cella.

Acontece que, além desse processo, o último ofício público mostra que as dívidas do inquilino podem somar mais de R$ 100 milhões, o que traria dificuldades adicionais para que o fundo recuperasse o valor.

Vale ressaltar que o BTG comprou essa propriedade na modalidade Sales & Leaseback, o que significa que comprou as terras e a locou para a mesma empresa. Portanto, espera-se que no mínimo esse valor pago à família Cello contribua para o pagamento dessas dívidas e que parte relevante desse valor volte para o fundo.

Mas essa é apenas uma hipótese. Uma hipótese super pessimista e que não deve ser resolvida em poucas semanas.

Existem outras milhares de hipóteses que poderiam até beneficiar o fundo no longo prazo, já que a inadimplência do inquilino com os pagamentos mensais podem implicar em perda do direito de recompra das terras lá na frente.

Bom, mas para tomar uma decisão objetiva, de comprar ou não cotas do BTRA11, precisamos levar em consideração o pior cenário, que seria a perda integral dos R$ 81 milhões investidos na propriedade.

O que fazer?

Levando em consideração que o último patrimônio do fundo, referente a maio, aponta para R$ 347 milhões, a perda desse valor levaria o PL do fundo para a casa dos R$ 266 milhões, o que em Bolsa representaria R$ 79/cota.

Hoje (23), suas cotas abriram perto dos R$ 77. Só como referência.

Mas não podemos fazer simplesmente essa conta, pois o resto dos ativos do fundo tem valor no tempo e o seu valor teórico tem aumentado nos últimos meses com a valorização das terras na região, assim como os rendimentos distribuídos.

Levando em consideração as últimas distribuições do fundo e estimando esse impacto financeiro da perda dos rendimentos mensais da Fazenda Vianmancel, suas cotas deveriam valer mais próximo de R$ 96. Nesse cenário pessimista.

É claro que a apreensão com a equipe de gestão do fundo vai exigir um desconto um pouco maior de suas cotas, por isso imagino que suas cotas devem oscilar nos próximos dias entre a casa dos R$ 79 e R$ 96.

Veja, considero como muito exagerada a queda de suas cotas desde as divulgações e acredito que vale a pena a COMPRA de BTRA11 até o patamar de R$ 87.

Se você já possui cotas do BTRA11, não se desespere.

O mercado se assusta primeiro para entender o que vai acontecer depois. As coisas funcionam assim e precisamos ter paciência.

Minha leitura é de que temos pouco a perder agora, para uma oportunidade de valorização muito maior.

Controle apenas o peso dessa posição na sua carteira. Não tenha mais do que 5% nesse FII. E conte comigo para acompanhar essa tese e identificar o que podem ser riscos e oportunidades daqui em diante.

Por Felipe Paletta, analista CNPI e sócio da Monett.

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